حتی MicroStrategy هم دیگر توان خرید BTC در کف را ندارد؛ وضعیت سهام DAT شما چگونه است؟

عنوان اصلی مقاله: "حتی MicroStrategy هم دیگر مهماتی برای خرید BTC در کف ندارد، وضعیت سهام DAT شما چگونه است؟"

نویسنده اصلی: David، از TechFlow در DeepTide

در طول ماه گذشته، BTC از سقف تاریخی ۱۲۶,۰۰۰ دلار به زیر ۹۰,۰۰۰ دلار سقوط کرده است. اصلاح ۲۵ درصدی، بازار را به وحشت انداخته و شاخص ترس به اعداد تک‌رقمی رسیده است.

اما آن مرد، همچنان به خرید ادامه می‌دهد.

در ۱۷ نوامبر، مایکل سیلور طبق معمول توییتی در توییتر منتشر کرد: "هفته بزرگ."

متعاقباً، اعلامیه نشان داد که MSTR تعداد ۸,۱۷۸ واحد BTC دیگر خریداری کرده و ۸.۳۵۶ میلیارد دلار هزینه کرده است، که مجموع دارایی BTC آن را به بیش از ۶۴۹,۰۰۰ واحد می‌رساند.

نترسید، بزرگترین گاو بازار هنوز حضور دارد. اما آیا واقعاً اینطور است؟

اگرچه بخش نظرات پست سیلور پر از هیجان بود، اما کسی به یک داده کلیدی اشاره کرد:

شاخص mNAV شرکت MSTR در آستانه سقوط به زیر ۱ است.

mNAV یا ضریب ارزش خالص دارایی بازار، شاخص کلیدی است که قیمت سهام MSTR را نسبت به پریمیوم دارایی BTC آن اندازه‌گیری می‌کند.

به زبان ساده، mNAV=2 به این معنی است که بازار حاضر است ۲ دلار برای ۱ دلار دارایی BTC بپردازد؛ mNAV=1 به این معنی است که پریمیوم از بین می‌رود؛ و mNAV<1 به معنای معامله با تخفیف است.

این شاخص برای کل مدل کسب‌وکار سیلور حیاتی است.

برای مقایسه، آخرین باری که BTC با افت ۲۵ درصدی مواجه شد چه زمانی بود؟ پاسخ در ماه مارس امسال است.

در آن زمان، ترامپ تعرفه‌هایی را بر چندین کشور اعلام کرد و بازار به شدت واکنش نشان داد؛ نزدک در یک روز ۳ درصد سقوط کرد و بازار ارز دیجیتال را نیز با خود پایین کشید.

BTC از ۱۰۵ هزار دلار تا ۷۸ هزار دلار سقوط کرد، یعنی بیش از ۲۵ درصد افت. اما در آن زمان، وضعیت MSTR کاملاً متفاوت بود.

شاخص mNAV همچنان در حدود ۲ نوسان می‌کرد و سیلور مجموعه‌ای از ابزارهای تأمین مالی در اختیار داشت: اوراق قرضه قابل تبدیل، سهام ممتاز، انتشار ATM... آماده بود تا در هر لحظه پول برای خرید در کف فراهم کند.

این بار چطور؟ mNAV به زیر ۱ سقوط کرده است.

این بدان معناست که مسیر انتشار سهام برای خرید ارز دیجیتال به تدریج غیرممکن می‌شود. به عنوان مثال، اگر اکنون ۱ دلار سهام منتشر کنید، سرمایه‌گذاران ممکن است فقط بتوانند BTC به ارزش ۰.۹۷ دلار بخرند، که این خرید در کف نیست، بلکه پرداخت پریمیوم است.

و طبق گزارش مالی سه ماهه سوم MSTR، نقدینگی موجود شرکت اکنون تنها ۵۴.۳ میلیون دلار است.

به عبارت دیگر، اینطور نیست که سیلور دیگر نخواهد خرید سنگین انجام دهد، بلکه ممکن است واقعاً دیگر قادر به خرید نباشد.

نوامبر سال گذشته در مقابل نوامبر امسال

باور ندارید که سیلور دیگر نمی‌تواند خرید کند؟ شاید نگاهی به ترازنامه سال گذشته بیندازید.

نوامبر ۲۰۲۴، ترامپ انتخاب شد و BTC از ۷۵ هزار دلار به ۹۶ هزار دلار جهش کرد.

سیلور چه می‌کرد؟ خرید سنگین.

پول از کجا آمد؟ انتشار بدهی. یک اوراق قرضه قابل تبدیل ۳ میلیارد دلاری با سررسید ۲۰۲۹ که نکته کلیدی آن عدم نیاز به پرداخت سود بود.

یک سال بعد، امروز، وضعیت به شدت تغییر کرده است.

علاوه بر تغییرات قیمت، تغییر در روش تأمین مالی نیز قابل توجه است.

سال گذشته، سیلور ۳۰ میلیارد دلار قرض گرفت تا BTC بخرد، بدون اینکه نیاز به پرداخت سود باشد، و فقط پول را در سال ۲۰۲۹ بازگرداند. در اصل، این پول رایگان بود.

امسال، سیلور فقط می‌تواند نوع خاصی از سهام (سهام ممتاز دائمی) را بفروشد که مستلزم آن است که هر سال ۹ تا ۱۰ درصد از پول از حساب MSTR خارج و بین دارندگان این سهام توزیع شود.

شرایط بدتر شده است، شاید این نشان‌دهنده آن است که بازار اعتماد خود را به MSTR از دست داده و دیگر مایل نیست پول را به صورت رایگان به او قرض دهد.

اما با سقوط mNAV به زیر ۱، مشکل واقعی در واکنش زنجیره‌ای مارپیچی نهفته است:

کاهش mNAV → تضعیف ظرفیت تأمین مالی → تنها قادر به انتشار سهام بیشتر → رقیق شدن بیشتر مالکیت → کاهش قیمت سهام → ادامه کاهش mNAV.

این مارپیچ در حال حاضر در حال وقوع است.

با در نظر گرفتن ابتدای امسال، BTC تنها ۴.۷۵ درصد کاهش یافته، اما قیمت سهام MSTR قبلاً ۳۲.۵۳ درصد سقوط کرده است.

در ۱۷ نوامبر، قیمت سهام MSTR به پایین‌ترین حد ۵۲ هفته اخیر یعنی ۱۹۴.۵۴ دلار رسید و برای ۶ روز متوالی سقوط کرد. از سقف تاریخی امسال، قیمت سهام ۴۹.۱۹ درصد کاهش یافته است.

در مقایسه با BTC، سهام MSTR با ۲۷ درصد عملکرد ضعیف‌تر مواجه شده است. بازار با پاهای خود رأی می‌دهد و پیشنهاد می‌کند که خرید مستقیم BTC ممکن است گزینه بهتری نسبت به خرید MSTR باشد.

علاوه بر این، در بازار ۲۰۲۵، تعداد فزاینده‌ای از شرکت‌ها در حال اتخاذ استراتژی‌های ذخیره BTC و سایر توکن‌ها هستند، که باعث می‌شود MSTR دیگر تنها انتخاب نباشد.

با ظهور رقبای بیشتر و چالش‌برانگیزتر شدن بازار ارز دیجیتال، چرا سرمایه‌گذاران باید برای MSTR پریمیوم بپردازند؟

منطق پشت کل مدل MicroStrategy در واقع کاملاً روشن است: تأمین مالی مداوم برای خرید BTC، استفاده از افزایش ارزش BTC برای حمایت از قیمت سهام، و ادامه تأمین مالی از طریق پریمیوم قیمت سهام.

با این حال، زمانی که BTC تجربه افت قابل توجهی دارد، همراه با سقوط mNAV به زیر ۱، این چرخه دیگر به روانی قبل نیست.

در نوامبر، سیلور همچنان به خرید ادامه می‌دهد، اما مهمات به وضوح ناکافی است.

سایر شرکت‌های DAT نیز در حال تقلا هستند

وضعیت MSTR منحصر به فرد نیست.

کل بخش خزانه دارایی‌های دیجیتال (DAT) در ماه نوامبر رنج کشیده است.

اول، نگاهی به شرکت‌های دارای BTC:

این شرکت‌ها از مدل استخراج BTC + خزانه پیروی می‌کنند. در دو هفته اول نوامبر، BTC حدود ۱۵ درصد کاهش یافت، اما قیمت سهام آن‌ها بیش از ۳۰ درصد سقوط کرد.

اما حتی ناامیدکننده‌تر، شرکت‌های دارای آلت‌کوین هستند.

شرکت‌های دارای ETH:

این شرکت‌ها ETH را به عنوان دارایی اصلی خزانه خود نگه می‌دارند. در دو هفته اول نوامبر، قیمت ETH از ۳,۶۳۹ دلار به ۳,۱۲۰ دلار (-۱۴.۳٪) کاهش یافت، اما قیمت سهام آن‌ها ۱۷ تا ۲۰ درصد سقوط کرد.

شرکت‌های دارای SOL:

جادویی‌ترین بخش در اینجا DFDV است که در اوایل ۲۰۲۵ به دلیل استراتژی خزانه SOL، ۲۴,۵۰۶ درصد جهش کرد. با این حال، تا ۱۷ نوامبر، از سقف ۱۸۷.۹۹ دلار به حدود ۶.۷۴ دلار سقوط کرده است.

شرکت‌های دارای BNB:

چرا شرکت‌های دارای خزانه شت‌کوین ضربه سخت‌تری خوردند؟

منطق ساده است:

در این دور از اصلاح بازار، BTC ۲۵ درصد کاهش یافت، اما شت‌کوین‌هایی مانند ETH، SOL، BNB افت بسیار بزرگ‌تری نسبت به BTC تجربه کردند.

وقتی خود دارایی‌های خزانه نوسان بیشتری دارند، قیمت سهام با شدت بیشتری تحت تأثیر قرار می‌گیرد. علاوه بر این، شرکت‌های دارای خزانه شت‌کوین با مشکل بزرگ‌تری روبرو هستند: ریسک نقدینگی.

BTC نقدشونده‌ترین دارایی ارز دیجیتال است، بنابراین حتی با نگهداری صدها هزار BTC، MSTR می‌تواند به آرامی از طریق بازار OTC یا صرافی‌ها بفروشد.

با این حال، نقدینگی ETH، SOL، BNB به هیچ وجه به BTC نمی‌رسد. وقتی ترس بازار حاکم می‌شود، فشار فروش میلیون‌ها ETH قیمت را بیشتر خرد می‌کند و یک چرخه معیوب ایجاد می‌کند.

سقوط بزرگ نوامبر یک تست استرس جامع بود.

نتایج واضح است—چه نگهداری BTC یا شت‌کوین، قیمت سهام شرکت‌های DAT افت بسیار بزرگ‌تری نسبت به دارایی‌های خزانه آن‌ها داشت.

و شرکت‌هایی که شت‌کوین دارند با تأثیر شدیدتری مواجه هستند.

وقتی چاپگر پول خراب می‌شود

بازگشت به سؤال ابتدای مقاله: حتی سیلور هم دیگر نمی‌تواند خرید کند، وضعیت سهام DAT شما چطور است؟

پاسخ از قبل بسیار روشن است.

در بازار نوامبر، آخرین لایه آبروی سهام DAT از بین رفت. طبق آخرین داده‌های SaylorTracker، ارزش بازار دارایی‌های BTC شرکت MSTR به زیر ۶۰ میلیارد دلار کاهش یافته و ۶۴۹,۸۷۰ واحد BTC نگهداری شده در آستانه سقوط سودهای تحقق‌نیافته به زیر ۱۰ میلیارد دلار هستند.

وقتی mNAV به زیر ۱ سقوط می‌کند، مدل "چاپگر پول BTC" شرکت MSTR به تدریج از کار می‌افتد. مسیر انتشار سهام برای خرید ارز دیجیتال دیگر هموار نیست، هزینه‌های تأمین مالی در حال افزایش است، مهمات ناکافی است—این‌ها مشکلاتی هستند که سیلور باید با آن‌ها روبرو شود.

داده‌ها نیز این نکته را تأیید می‌کنند، زیرا ورود سرمایه به شرکت‌های DAT روند کاهشی نشان داده است، به طوری که ورود سرمایه در اکتبر به پایین‌ترین سطح از زمان انتخابات ۲۰۲۴ رسیده است.

سهام استخراج BTC به طور کلی ۳۰ درصد، شرکت‌های دارای خزانه ETH ۲۰ درصد کاهش یافته‌اند و قیمت سهام شرکت‌های دارای خزانه SOL و BNB تا حدی سقوط کرده که باعث زیر سؤال رفتن انتخاب‌های زندگی شده است. صرف نظر از اینکه روی کدام شرکت خوش‌بین هستید، کاهش قیمت سهام بسیار فراتر از خود دارایی‌های خزانه است.

اگرچه قطعاً تأثیر کلی از مرحله فعلی فروش سرمایه‌گذاران بازار سهام برای جستجوی پناهگاه‌های امن وجود دارد، اما مشکل ساختاری ذاتی که مدل DAT به همراه دارد در این سناریوی باد مخالف چالش‌برانگیزتر می‌شود:

وقتی بازار ارز دیجیتال اصلاح می‌شود، ویژگی اهرمی سهام DAT افت را تشدید می‌کند. شما فکر می‌کردید که "قرار گرفتن در معرض BTC با پریمیوم" را می‌خرید، اما در واقع، این یک شتاب‌دهنده نزولی اهرمی است.

اگر هنوز این سهام را دارید، شاید باید از خود بپرسید:

آیا آن‌ها را برای قرار گرفتن در معرض ارز دیجیتال خریدید، یا برای آن توهم پریمیومی که دیگر وجود ندارد؟

لینک مقاله اصلی