ضربه به SK Hynix در نیویورک: جمعیت در نزدیکی نزدک به شدت زیاد بود

نویسنده: ژو آیلین، فناوری تنسنت

ویرایشگر: لیو پنگ

جولای در نیویورک غیرمعمول است، میدان تایمز مملو از جمعیت است. در مقابل مرکز بازار نزدک، لوگوی آبی SK Hynix کره جنوبی با نوار نوری سبز نزدک در صفحه نمایش بزرگ LED در هم می‌آمیزد و در زیر نور صبحگاهی منهتن، به شدت درخشان است.

در تاریخ 10 ژوئیه به وقت محلی ایالات متحده، "سلطان HBM" Hynix به طور رسمی در نزدک وارد شد. Hynix یکی از بزرگترین شرکت‌های نیمه‌هادی حافظه در جهان است. این شرکت بر طراحی، تولید و فروش نیمه‌هادی‌های حافظه پیشرفته، از جمله DRAM (حافظه دسترسی تصادفی دینامیک)، حافظه NAND و حافظه با پهنای باند بالا (HBM) برای هوش مصنوعی (AI) تمرکز دارد. HBM در حال حاضر یکی از کمبودهای اصلی در اکوسیستم AI است.

این عرضه در بازار سهام ایالات متحده با هفت برابر تقاضا مواجه شد و مبلغ 26.5 میلیارد دلار جمع‌آوری کرد، که پس از SpaceX که ماه گذشته وارد بازار شد، به دومین عرضه بزرگ سهام در جهان تبدیل خواهد شد. گزارش مالی سه‌ماهه دوم نشان می‌دهد که سود خالص Hynix در یک فصل به 40.35 تریلیون وون کره (حدود 27.3 میلیارد دلار) رسیده است، که نسبت به سال گذشته 398% و نسبت به فصل قبل 165% افزایش یافته است. باید بدانید که سود خالص NVIDIA در یک فصل تنها حدود 19 میلیارد دلار بوده است. شرکتی که گران‌ترین GPU‌های جهان را می‌فروشد، در یک فصل سود خالص کمتری نسبت به Hynix دارد.

یکی از کارکنان Hynix در محل به فناوری تنسنت گفت: "من به طور خاص برای شرکت در این مراسم عرضه به نیویورک پرواز کردم." او با خنده گفت که در کره واقعاً بسیاری از جوانان در حال خرید ETF‌های اهرمی مرتبط با حافظه هستند و همه احساس FOMO (ترس از دست دادن فرصت) دارند.

با این حال، پس از افزایش مداوم قیمت‌ها در صنعت حافظه و افزایش قابل توجه قیمت سهام شرکت، به وضوح بخش حافظه در حال حاضر در حال تثبیت است. آیا ورود Hynix به بازار سهام ایالات متحده نشانه اوج‌گیری است یا آغاز گسترش؟ این چه معنایی برای Changxin Technology دارد که به زودی وارد بازار A-shares خواهد شد؟

آسیف سوریا، بنیان‌گذار مؤسسه مدیریت دارایی Inside Arbitrage در سانفرانسیسکو به فناوری تنسنت گفت: "ورود Hynix به نزدک به وضوح نشان‌دهنده تمایل به بهره‌برداری از چرخه صنعتی فعلی است. از طرف تقاضا، هنوز هم کمبود حافظه وجود دارد و ما تأثیرات ناشی از این کمبود را مشاهده کرده‌ایم، به عنوان مثال، اپل قیمت برخی محصولات را افزایش داده است. اما قیمت سهام معمولاً پیش از اصول بنیادین حرکت می‌کند، بنابراین در حال حاضر اصلاح قیمت در بخش حافظه سالم است. من فکر می‌کنم که حداقل تا پایان سال جاری، منطق اصلی این بازار صعودی تغییر نکرده است. اما به جای سهام کره‌ای که نوسان و اهرم پیچیده‌ای دارند، من تمایل دارم که از طریق نگهداری Micron Technology به دسترسی به حافظه دست یابم."

محل عرضه Hynix در نزدک در میدان تایمز، عکاس: ژو آیلین

01 سلطه HBM در عصر AI

در این دوره سوپر چرخه AI، موقعیت سلطنتی Hynix به وضوح نمایان است.

رشد انفجاری مدل‌های بزرگ AI و محاسبات با عملکرد بالا (HPC) منجر به افزایش شدید تقاضا برای حافظه با پهنای باند بالا و ظرفیت بزرگ شده است. بر اساس داده‌های گارتنر، از سال 2025 تا 2027، بازار کلی نیمه‌هادی‌های حافظه پیش‌بینی می‌شود که با نرخ رشد سالانه مرکب (CAGR) 86.0% گسترش یابد و تا سال 2027 به نزدیک 748 میلیارد دلار برسد. در این میان، رشد HBM به ویژه سریع است.

همچنین، قیمت فروش متوسط محصولات DRAM و NAND شرکت نیز به شدت افزایش خواهد یافت. در عین حال، صنعت از تقاضای مصرفی به سمت تقاضای شرکتی و مراکز داده تغییر می‌کند، که این امر فرصت‌های رشد مداوم را برای محصولات حافظه پیشرفته (مانند HBM و SSD‌های شرکتی) فراهم می‌کند.

بیایید نگاهی به موقعیت صنعتی و الگوی رقابتی Hynix بیندازیم:

موقعیت صنعتی:

• در زمینه HBM: رهبر جهانی. بر اساس داده‌های IDC، در سه‌ماهه اول سال 2026، سهم درآمد Hynix در بازار HBM به 56.4% رسید و در رتبه اول جهانی قرار گرفت.
• در زمینه DRAM: دومین در جهان. سهم بازار در سه‌ماهه اول سال 2026 به 29.1% رسید.
• در زمینه NAND: دومین در جهان. سهم بازار در سه‌ماهه اول سال 2026 به 18.5% رسید.

الگوی رقابتی:

• بازار DRAM: بسیار متمرکز و عمدتاً تحت سلطه سه شرکت سامسونگ الکترونیک، Hynix و Micron Technology است.
• بازار NAND: رقبای اصلی شامل سامسونگ الکترونیک، Kioxia، Hynix و Western Digital هستند.
• موانع: صنعت دارای موانع فنی و سرمایه‌ای بسیار بالایی است و ورود‌کنندگان جدید به سختی می‌توانند در کوتاه‌مدت تهدیدی ایجاد کنند.

دلیل اینکه Hynix می‌تواند سود بالایی را حفظ کند، به دلیل موانع فنی بالای HBM است. Hynix پیشگام فناوری HBM است و در سال 2024 اولین بار HBM3E را به تولید انبوه رساند و در سال 2025 نسل بعدی HBM4 را با موفقیت توسعه داد. فناوری بسته‌بندی TSV (حفره‌های سیلیکونی) و فرآیند MR-MUF (بسته‌بندی تحت فشار با بازگشت انبوه) که در اختیار دارد، دژ اصلی آن است. HBM به دلیل این که مشکل "دیوار حافظه" را که زمانی رخ می‌دهد که توان محاسباتی GPU‌های با عملکرد بالا به طور قابل توجهی از سرعت حافظه‌های سنتی فراتر می‌رود، حل می‌کند، بسیار مهم است.

در زمینه فناوری فرآیند، Hynix نیز مزیت مطلقی را حفظ می‌کند. به عنوان مثال، در زمینه DRAM، این شرکت دارای فناوری فرآیند 1c (نسل ششم 10 نانومتری) است؛ در زمینه NAND، در حال انتقال از فناوری حافظه فلش با چگالی بالا 238 لایه به 321 لایه است و به طور مداوم چگالی حافظه و کارایی انرژی را افزایش می‌دهد. با پیشرفت مداوم معماری سرورهای AI، نقش CPU در سیستم به طور فزاینده‌ای مهم می‌شود، که به این معنی است که نیاز هر گره به DRAM سرور نیز افزایش می‌یابد.

مدل تجاری برای یک شرکت عالی بسیار حیاتی است. "دو موتور محرک" کلیدواژه است. این شرکت از یک سو از طریق تولید انبوه تراشه‌های حافظه استاندارد (مانند DDR5، SSD) جریان نقدی ثابتی به دست می‌آورد؛ و از سوی دیگر از طریق حافظه‌های مخصوص AI با ارزش افزوده بالا (مانند HBM، CMM) سود اضافی کسب می‌کند.

به همین دلیل است که توانایی تولید قوی دارد. با بهره‌مندی از چرخه صعودی صنعت ناشی از افزایش قیمت حافظه، جریان نقدی شرکت فراوان است و می‌تواند هزینه‌های سرمایه‌ای کلان (Capex) را تأمین کند. در زمینه کمبود شدید HBM، عزم شرکت برای گسترش ظرفیت نیز به وضوح نمایان شده است و این یکی از اهداف اصلی ورود Hynix به بازار ایالات متحده برای تأمین مالی است. این شرکت در حال ساخت یک خوشه نیمه‌هادی فوق‌العاده بزرگ در یانگین (Yongin) کره است و همچنین در حال ساخت کارخانه‌های بسته‌بندی پیشرفته در چئونگجو (Cheongju) و ایالت ایندیانا در ایالات متحده است تا تأمین ظرفیت برای 5-10 سال آینده را تضمین کند.

02 نبرد چرخه‌ای

صنعت حافظه همیشه یک صنعت با چرخه‌های قوی است. اکنون سوال میلیون دلاری این است که ------ چرخه چه زمانی بازمی‌گردد و قیمت سهام چه زمانی پیش از آن واکنش نشان می‌دهد؟ اخیراً بخش حافظه کره جنوبی به طور مداوم در حال اصلاح است و این سوال دوباره در کانون توجه قرار گرفته است.

در سرورهای AI، سهم ارزش حافظه به 40% می‌رسد، زیرا تعداد توکن‌های پردازش شده توسط AI به طور مداوم افزایش می‌یابد و نیاز به ظرفیت DRAM تقریباً چهار برابر شده است و قیمت‌ها نیز به دلیل کمبود عرضه به شدت افزایش یافته است. در عین حال، ارائه‌دهندگان خدمات ابری و تولیدکنندگان حافظه به تدریج قراردادهای تأمین بلندمدت (LTA) امضا کرده‌اند و به طور فعال نوسانات چرخه‌ای گذشته را هموار کرده‌اند. حداقل در این دو سال، "چرخه حافظه" به معنای سنتی تقریباً ناپدید شده است.

"اما این به این معنا نیست که چرخه هرگز بازنمی‌گردد." استوارت رامبل، مدیر ارشد استراتژی سرمایه‌گذاری در منطقه آسیا و اقیانوسیه فیدلتی بین‌الملل، پیشتر به فناوری تنسنت گفت: "در تاریخ، هر موجی از زیرساخت‌های فناوری، در نهایت با سرمایه‌گذاری بیش از حد مرحله‌ای مواجه می‌شود و حافظه نیز استثنا نخواهد بود. شرکت‌های بزرگ حافظه در حال افزایش ظرفیت هستند، اما انتظار می‌رود که ظرفیت جدید تا سال 2028 تا 2029 به بازار بیاید. بازار سرمایه معمولاً 12 تا 18 ماه پیش از تغییرات بنیادی معامله می‌کند ------ این به این معنی است که فشار ظرفیت واقعاً ممکن است موضوع بازار در سال 2027 باشد.

حتی اگر سود قوی باعث کاهش ارزیابی Hynix شود (یعنی ارزان‌تر شود)، اما آسیف سوریا به فناوری تنسنت گفت: "کاهش مضرب ارزیابی در واقع می‌تواند یک سیگنال نزولی باشد، زیرا برای سهام چرخه‌ای، معمولاً در زمان اوج‌گیری چرخه صنعتی و بهترین عملکرد سود، ارزیابی به نظر می‌رسد که ارزان‌تر است."

03 سه مناقشه اصلی در بخش حافظه

در مورد اصلاح اخیر بخش حافظه، مورگان استنلی به تازگی سه مناقشه اصلی در بازار را مطرح کرده است:

مناقشه اول: آیا Meta قدرت محاسباتی را می‌فروشد، آیا حباب AI ترکیده است؟

اخیراً شایعه‌ای تأیید نشده در بازار منتشر شده است: یکی از بزرگترین خریداران قدرت محاسباتی AI در جهان قصد دارد منابع محاسباتی اضافی خود را بفروشد. تفسیر خرس‌ها واضح است ------ اگر ارائه‌دهندگان خدمات ابری بزرگ قدرت محاسباتی اضافی داشته باشند، آیا کل ساخت و ساز AI به حد اشباع رسیده است؟

قضاوت مورگان استنلی این است: پاسخ واقعی باید تا گزارش مالی سه‌ماهه دوم منتظر بماند.

فروش قدرت محاسباتی به معنای اشباع نیست، بلکه ممکن است رفتار تجاری ارائه‌دهندگان خدمات ابری برای بهینه‌سازی بازده سرمایه باشد. معیار واقعی قضاوت این است: آیا ارائه‌دهندگان خدمات ابری بزرگ در گزارش مالی سه‌ماهه دوم، هزینه‌های سرمایه‌ای را حفظ یا افزایش می‌کنند ------ اگر افزایش دهند، سهام حافظه یک پنجره خرید عالی خواهد داشت؛ اگر کاهش دهند، روایت اشباع ادامه خواهد یافت.

همچنین، اقتصاد توکن متغیر جدیدی را نشان می‌دهد: بسیاری از شرکت‌ها قبلاً کارکنان خود را تشویق می‌کردند که تا حد ممکن از توکن‌ها استفاده کنند، اما این منجر به افزایش هزینه‌های IT شده است و اکنون شرکت‌ها شروع به کاهش مصرف توکن و روی آوردن به مدل‌های جایگزین ارزان‌تر کرده‌اند ------ شرکت‌ها در حال ساخت "لایه‌های هماهنگی" هستند: جستجوهای ساده به مدل‌های منبع باز واگذار می‌شود و جستجوهای پیچیده به مدل‌های پرچمدار می‌رود. این به این معنی است که عملکرد زنجیره تأمین AI در سه‌ماهه دوم هنوز خوب است، اما عدم قطعیت در پیش‌بینی نیمه دوم در حال افزایش است.

مناقشه دوم: چرا قراردادهای تأمین بلندمدت (LTA) ارزیابی مجدد را تحریک نکرده‌اند؟

امضای LTA توسط سهام حافظه باید یک خبر مثبت بزرگ باشد، اما واکنش قیمت سهام ضعیف بود. مورگان استنلی پاسخ مستقیم را ارائه داد:

بازار منطقی است ------ به تاریخ LTA که قبلاً دوباره مذاکره شده و یا در نهایت مشتریان را مجبور به پذیرش موجودی غیرضروری کرده است، یادآوری می‌کند (شبیه به شرکت‌های نیمه‌هادی شبیه‌سازی شده در دوران کرونا). سردی بازار نسبت به LTA در واقع به شک و تردید در مورد اینکه آیا "تقاضای AI به طور ساختاری" واقعاً می‌تواند ادامه یابد، مربوط می‌شود. مورگان استنلی معتقد است که LTA‌های فعلی در واقع ویژگی‌های ساختاری دارند (تا زمانی که تقاضای AI قوی باقی بماند)، اما اینکه آیا پیش‌بینی‌های سود می‌تواند همچنان فراتر از انتظار باشد، بزرگترین عدم قطعیت پیش روی خریداران است.

مناقشه سوم: آیا چرخه به اوج رسیده یا چرخه طولانی‌تر شده است؟

مورگان استنلی به وضوح دو مفهوم را تفکیک می‌کند: "اوج‌گیری نرخ تغییر" ≠ "پایان چرخه".

سوال این است که، افزایش قیمت نسبت به سال گذشته از بیش از 100% در سه‌ماهه اول به محدوده تک‌رقمی تا دو رقمی در سه‌ماهه سوم کاهش یافته است ------ این به وضوح نشان‌دهنده "اوج‌گیری نرخ تغییر" است.

اکنون، مؤسسات همچنان موضع بلندمدت مثبتی نسبت به صنعت حافظه حفظ می‌کنند، به دلایل پیش‌بینی رشد سود 35-40% در سال 2027 و موج گسترده‌سازی هوش مصنوعی. اما در کوتاه‌مدت، سه سیگنال واضح ارائه می‌دهند:

• قیمت سهام قبل از فصل گزارش مالی همچنان تحت فشار خواهد بود و واکنش بازار به این بستگی دارد که ارائه‌دهندگان خدمات ابری بزرگ چگونه هزینه‌های سرمایه‌ای AI را تفسیر می‌کنند.
• ترجیحات بخش: DRAM > حافظه سنتی >>> NAND، و کمترین دیدگاه مثبت نسبت به تولیدکنندگان ماژول حافظه.
• از نظر موقعیت: موقعیت‌های خرید در سطوح تاریخی بالا در شرایط نوسان فعلی دشوار است و مشاهده شده است که سرمایه‌گذاران شروع به تنوع در موقعیت‌ها و برنامه‌ریزی برای فرصت‌های رکود (مانند MLCC، تجهیزات نیمه‌هادی و غیره) کرده‌اند.

04 "حرکت جادویی" Changxin IPO

یکی به نزدک نیویورک وارد می‌شود و دیگری به سمت بازار STAR در شانگهای می‌رود، "حرکت جادویی" دو غول Hynix و Changxin Technology توجه‌ها را جلب کرده است.

Changxin Technology در تاریخ 16 ژوئیه عرضه اولیه را آغاز خواهد کرد و ارزش بازار آن پیش‌بینی می‌شود که بیش از 20 تریلیون یوان باشد. یکی از افراد فعال در بخش سرمایه‌گذاری نیمه‌هادی یکی از کارگزاری‌های بزرگ چین به فناوری تنسنت گفت: منطق سود Changxin این است که از "مزایای HBM" بهره‌برداری کند ------ سامسونگ، Hynix و Micron بیش از 90% ظرفیت خود را در مسیر HBM با سود بالا قفل کرده‌اند و DRAM سنتی دچار کمبود ساختاری عرضه شده است، نتیجه مستقیم این است که عرضه مؤثر DRAM عمومی مانند DDR4، DDR5 و LPDDR5 به شدت کاهش یافته است ------ Changxin به عنوان تنها تولیدکننده مقیاس‌پذیر DRAM عمومی در جهان، نه به دلیل برتری فناوری، بلکه به دلیل اینکه رقبای خود "از میدان خارج شده‌اند"، سود می‌برد. این یک پنجره تاریخی است که "دیگران در حال تولید محصولات با کیفیت بالا هستند، من در حال جمع‌آوری سود از محصولات با کیفیت پایین هستم".

سامسونگ و Hynix اعلام کرده‌اند که به تدریج از تولید DDR4 خارج خواهند شد و برخی مدل‌ها در سال 2025 در یک ماه نزدیک به 50% افزایش قیمت خواهند داشت و افزایش قیمت سالانه به نزدیک 800% خواهد رسید. TrendForce پیش‌بینی می‌کند که در سال 2026، سود DRAM عمومی ممکن است از HBM3e فراتر رود ------ این اولین بار است که چنین معکوسی در تاریخ رخ می‌دهد.

تصویر داده‌های مالی Changxin

استراتژیست سهام چین مورگان استنلی، وانگ یینگ به فناوری تنسنت گفت: در مورد نگرانی‌های مربوط به فشار نقدینگی، ورود غول‌های با کیفیت به بازار در واقع می‌تواند به طور مثبت مشارکت خرده‌فروشی را افزایش دهد و با توجه به بنیادهای قوی و حجم بالای گردش، سرمایه‌های بیشتری را به بازار جذب کند. علاوه بر این، از ابتدای سال، تیم ملی بیش از 1500 میلیارد دلار از موقعیت‌های مربوط به A-shares را فروخته است و این بخش از سرمایه کاملاً قادر است در زمان نوسانات نقدینگی ناشی از عرضه اولیه در کوتاه‌مدت وارد بازار شود و نوسانات بازار را کاهش دهد.

عملکرد چشمگیر، پشتوانه فعلی Changxin است. اگرچه هنوز قدرت گفت‌وگو در HBM را در اختیار ندارد، اما گزارش مالی Changxin همچنان فوق‌العاده است و حاشیه سود ناخالص آن در سال 2025 نسبت به سال گذشته 36 درصد افزایش یافته است و در گزارش عرضه اولیه به وضوح ذکر شده است که دلیل آن "قیمت فروش محصولات DRAM از نیمه دوم سال 2025 به طور مداوم افزایش یافته است":

• سود خالص در سه‌ماهه اول سال 2026، 5.7 برابر کل سود سال 2025 است.
• نرخ رشد ترکیبی درآمد از سال 2022 تا 2025، 160.78% است.
• این شرکت در ابتدا پیش‌بینی کرده بود که در سال‌های 2026-2027 سودآور خواهد شد، اما در واقع بیش از یک سال زودتر به این هدف رسید.
• پیش‌بینی نیمه اول سال: درآمد 1100-1200 میلیارد یوان، افزایش بیش از 6 برابر نسبت به سال گذشته.

در کوتاه‌مدت (اکنون تا 2027)، Changxin بدون شک می‌تواند از "پول در حال رونق" بهره‌برداری کند و اثرات HBM همچنان ادامه دارد؛ در میان‌مدت (2027-2030)، این شرکت از پول جایگزینی داخلی بهره‌برداری خواهد کرد، زیرا چین بزرگترین بازار مصرف DRAM در جهان است، اما سهم جهانی Changxin در حال حاضر تنها 7.67% است و نفوذ آن در داخل کشور هنوز به اشباع نرسیده است؛ در بلندمدت (پس از 2030)، این شرکت نیاز دارد که از پول ذخیره‌سازی پیشرفته بهره‌برداری کند. در گزارش عرضه اولیه به وضوح مسیر فناوری ذکر شده است: ابتدا به سمت DRAM عمومی، سپس به سمت HBM. از 29.5 میلیارد یوان جمع‌آوری شده، 13 میلیارد یوان برای ارتقاء فناوری DRAM و 9 میلیارد یوان برای تحقیق و توسعه فناوری‌های پیشرفته اختصاص یافته است ------ این در حال ایجاد ذخیره ظرفیت و فناوری برای ورود به HBM در آینده است. البته، اینکه آیا این مسیر قابل پیمایش است، هنوز با سه مانع تحریمی، مانع کیفیت و مانع بسته‌بندی مواجه است.

سلب مسئولیت: این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی و برندینگ ارائه شده و به‌ منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌گردد. هیچ‌یک از رویدادها، جوایز، رویدادهای آنلاین یا اطلاعات مرتبط ذکرشده در اینجا نباید به‌عنوان توصیه، درخواست یا دعوت برای خرید، فروش، معامله یا هرگونه اقدام دیگر در رابطه با دارایی‌های رمزارزی یا استفاده از خدمات تلقی شوند. دارایی‌های رمزارزی با نوسانات بالایی همراه بوده و ممکن است منجر به زیان شوند. خدمات WEEX و رویدادهای آنلاین ممکن است در تمام مناطق در دسترس نبوده و مشمول قوانین، مقررات و شرایط احراز صلاحیت مربوطه هستند. شما مسئول رعایت قوانین محلی در استفاده از خدمات WEEX هستید و باید پیش از انجام هرگونه فعالیت مرتبط با ارزهای دیجیتال، ریسک‌های آن را به‌دقت بررسی کنید.