حداکثر فروش ارز Strategy فراتر از 12.5 میلیارد دلار: جزئیاتی که بازار نادیده گرفته است

این مقاله از: Bankless

ترجمه | Odaily روزنامه ستاره؛ مترجم | آزما

Strategy در تاریخ 7 ژوئیه اعلام کرد که این شرکت در بازه زمانی 29 ژوئن تا 5 ژوئیه، 3588 بیت‌کوین به ارزش تقریبی 2.16 میلیارد دلار فروخته است.

این وجوه برای پرداخت سود سهام STRC و تکمیل ذخایر دلاری قبلی (USD Reserve) که برای پرداخت سود سهام استفاده شده بود، به کار رفته است. با اینکه این فروش انجام شده، Strategy اعلام کرده است که ظرفیت کامل ساخت ذخایر 12.5 میلیارد دلاری آن همچنان معتبر است.

یادداشت Odaily: در "برنامه نجات" که هفته گذشته منتشر شد، Strategy اعلام کرده بود که مجوز فروش بیت‌کوین را برای ایجاد حداکثر 12.5 میلیارد دلار ذخایر دلاری دریافت کرده است.

به عبارت دیگر، 2.16 میلیارد دلار بیت‌کوین که Strategy برای تکمیل ذخایر فروخته است، در ظرفیت ساخت ذخایر قبلاً اعلام شده محاسبه نمی‌شود.

به طور دقیق‌تر، بین این دو تفاوت فنی وجود دارد: یکی "تکمیل ذخایر" (replenishing) و دیگری "ایجاد ذخایر" (building) است. اما در واقع، هر دو نوع فروش در نهایت به یک استخر ذخیره واحد می‌ریزد که برای یک هدف مشابه استفاده می‌شود، فقط به عنوان مقاصد مختلف طبقه‌بندی شده‌اند.

از زاویه‌ای دیگر، برنامه "مستهلک کردن" (BTC Monetization Program) که قبلاً اعلام شده، هرگز محدود نکرده است که Strategy تنها می‌تواند 12.5 میلیارد دلار بیت‌کوین بفروشد، بلکه تنها محدودیت آن مربوط به یک استخر مالی خاص است ------ یعنی از طریق فروش بیت‌کوین برای "ایجاد" ذخایر دلاری.

این برنامه همچنین به Strategy اجازه می‌دهد تا بیت‌کوین را برای اهداف دیگر بفروشد، و این دقیقاً همان چیزی است که اکنون مشاهده می‌کنیم.

سه استخر مالی

در تاریخ 29 ژوئن، پس از چند هفته فشار بر MSTR و STRC، Strategy برنامه "مستهلک کردن" بیت‌کوین را به عنوان بخشی از "چارچوب سرمایه اعتباری دیجیتال" (Digital Credit Capital Framework) بزرگ‌تر خود معرفی کرد.

این برنامه به Strategy اجازه می‌دهد تا بیت‌کوین بفروشد و در واقع به سه هدف اصلی اشاره کرده است:

• اول، ایجاد ذخایر (Build the reserve)، که می‌تواند حداکثر 12.5 میلیارد دلار بیت‌کوین برای ایجاد ذخایر دلاری (USD Reserve) بفروشد؛
• دوم، پوشش هزینه‌های سهام ممتاز و بدهی (Cover the preferreds)، یعنی فروش بیت‌کوین برای پرداخت دیون ثابت و سود سهام Strategy به سهام ممتاز خود. اگر مدیریت بر این باور باشد که "فروش بیت‌کوین بهتر از انتشار سهام عادی است"، می‌تواند از طریق فروش بیت‌کوین برای تکمیل ذخایر قبلاً استفاده شده برای پرداخت این تعهدات استفاده کند.
• سوم، تأمین مالی برنامه‌های خرید (Fund buybacks)، یعنی فروش بیت‌کوین برای خرید حداکثر 1 میلیارد دلار سهام ممتاز (preferred shares) و حداکثر 1 میلیارد دلار سهام عادی MSTR (common stock). علاوه بر این، درآمد حاصل از فروش بیت‌کوین ممکن است برای پوشش مالیات‌ها، هزینه‌ها و سایر هزینه‌های مرتبط استفاده شود.

در آن زمان، تمام بحث‌های بازار بر روی سقف 12.5 میلیارد دلار استخر مالی اول متمرکز بود، اما واقعیت به هیچ وجه این‌گونه نیست.

فقط با نگاهی به استخر مالی سوم، در واقع 20 میلیارد دلار ظرفیت فروش اضافی وجود دارد، بنابراین، فقط با احتساب بخش‌هایی که سقف مشخصی دارند، مقیاس فروش بیت‌کوین Strategy در حال حاضر بیش از 30 میلیارد دلار است، و این هنوز شامل استخرهایی برای پرداخت سود، بهره و تکمیل ذخایر نمی‌شود ------ این بخش هنوز هیچ سقف مشخصی را افشا نکرده است.

ایجاد (Building) و تکمیل (Replenishing)

نقطه واقعاً ظریف در اینجا است.

هدف وجود ذخایر دلاری (USD Reserve) پرداخت این تعهدات سود سهام ممتاز و بهره بدهی است. در چارچوب سیاست فعلی، نمی‌تواند برای خرید سهام استفاده شود.

تا تاریخ 28 ژوئن، حجم ذخایر دلاری Strategy 25.5 میلیارد دلار بود که به اندازه کافی برای پوشش تعهدات سالانه حدود 17.6 میلیارد دلار بدهی و پرداخت‌های سهام ممتاز شرکت کافی بود، که تقریباً معادل 17 ماه پوشش است. حداقل الزامی که هیئت مدیره Strategy تعیین کرده است، حفظ سطح پوشش 12 ماهه است، مگر اینکه هیئت مدیره کاهش این استاندارد را تأیید کند.

این نیز دلیلی است که مرز بین "ایجاد ذخایر" و "تکمیل ذخایر" قابل توجه است.

• فروش بیت‌کوین قبل از پرداخت سود، نقدینگی را به ذخایر اضافه می‌کند: این به عنوان "ایجاد" (building) تعریف می‌شود.
• استفاده از ذخایر برای پرداخت سود، سپس فروش بیت‌کوین برای تکمیل ذخایر: این به عنوان "تکمیل" (replenishing) تعریف می‌شود.

این برنامه این دو را به عنوان دسته‌های مختلف می‌بیند، اما در واقع آن‌ها در حال انجام یک کار مشابه هستند ------ تبدیل بیت‌کوین به نقدینگی برای پوشش پرداخت‌های سود سهام ممتاز و هزینه‌های بهره.

این جزئیات واقعاً در اسناد افشا شده است، اما فروش اخیر این دسته‌بندی را بیشتر نمایان کرده است. Strategy 2.16 میلیارد دلار بیت‌کوین فروخته و وجوه را برای پرداخت سود و تکمیل ذخایر استفاده کرده است، در حالی که همچنان اعلام کرده است که ظرفیت 12.5 میلیارد دلاری ساخت ذخایر آن همچنان کامل است.

اکنون، بازار باید شروع به درک "زبان خاص" Strategy کند: "ایجاد" و "تکمیل" اساساً فقط طبقه‌بندی حسابداری هستند، اما آن‌ها تعیین می‌کنند که آیا فروش بیت‌کوین Strategy بر روی "سقف عمومی" که بازار می‌بیند، تأثیر می‌گذارد یا خیر.

از انباشت بیت‌کوین به مدیریت فعال سرمایه

در اعلامیه 29 ژوئن، مایکل سیلور بیان کرد که این چارچوب نیاز Strategy به "نقدینگی، انضباط و مدیریت فعال سرمایه" (liquidity, discipline, and active capital management) را منعکس می‌کند.

مدیر عامل Strategy، فونگ لی، به طور مستقیم‌تر بیان کرد: "Strategy در حال انتقال از مدل انتشار سرمایه یک‌طرفه به مدل مدیریت فعال سرمایه است."

همان‌طور که مت والاش و جف دورمن از Castle Island هفته گذشته در پادکست توضیح دادند، Strategy در واقع به تدریج به یک صندوق پوشش فعال (actively managed hedge fund) تبدیل شده است.

روایت گذشته Strategy بسیار ساده بود: فروش سهام MSTR → خرید بیت‌کوین → ارائه اهرم BTC به سرمایه‌گذاران، اما اکنون منطق متفاوت است.

امروز، Strategy در حال خرید و فروش اجزای مختلف ساختار سرمایه خود است تا فشار بین سهام عادی (MSTR)، سهام ممتاز (preferred shares)، ذخایر دلاری (reserve) و دارایی‌های بیت‌کوین (BTC) را مدیریت کند.

این دینامیک همچنین منجر به تضاد منافع جدیدی شده است، والاش و دورمن اشاره کردند:

• فروش سهام عادی می‌تواند از پرداخت سود سهام ممتاز حمایت کند، اما قیمت MSTR را نسبت به ارزش بیت‌کوین خود کاهش می‌دهد؛
• فروش بیت‌کوین می‌تواند مدت زمان جریان نقدی را افزایش دهد، اما روایت "هرگز فروش" را بیشتر تضعیف می‌کند؛
• حمایت از سیستم سهام ممتاز می‌تواند اعتماد بازار را حفظ کند، اما ذخایر نقدی را مصرف می‌کند؛
• کاهش پرداخت سود سهام ممتاز می‌تواند نقدینگی را حفظ کند، اما ممکن است منجر به سقوط قیمت سهام ممتاز شود.

به اصطلاح "نقص ذخیره"، یکی از تجلیات این تغییر است. امروز، بیت‌کوین دیگر فقط دارایی‌ای نیست که Strategy برای انباشت مداوم استفاده می‌کند، بلکه به ابزاری برای ترازنامه (balance-sheet lever) تبدیل شده است که برای حفظ عملکرد سیستم سهام ممتاز استفاده می‌شود.

چه چیزی در نهایت خواهیم دید

امروز، سرمایه‌گذاران باید ارزیابی کنند که آیا سیلور توانایی مدیریت چنین "ماشینی" را دارد ------ هر بار که یک اهرم در ساختار سرمایه تنظیم می‌شود، به یک بخش کمک می‌کند، در حالی که ممکن است تهدیدی برای بخش دیگر باشد.

این دقیقاً نتیجه‌ای است که پس از افشای اسناد در تاریخ 6 ژوئیه باید به آن توجه شود. Strategy به معنای واقعی کلمه انتخابی ندارد. ممکن است فضای عملیاتی بیشتری نسبت به آنچه بازار به ظاهر می‌بیند، داشته باشد.

لطفاً دیگر تصور نکنید که سقف 12.5 میلیارد دلار نمایانگر حداکثر فروش بیت‌کوین Strategy است.

امروز، Strategy به نهادی تبدیل شده است که نیاز به درک مجدد بازار دارد. اکنون، هر اصطلاح خاصی اهمیت بیشتری پیدا کرده است:

• ایجاد (build)؛
• تکمیل (replenish)؛
• انتشار (issue)؛
• خرید (repurchase)؛
• دفاع (defend)؛

دقیقاً مانند اینکه ناظران فدرال رزرو هر علامت نگارشی در هر بیانیه سیاست را با دقت تحلیل می‌کنند، بازار نیز باید هر اصطلاحی را که Strategy استفاده می‌کند، تجزیه و تحلیل کند تا ببیند چه معنایی برای فروش آینده بیت‌کوین دارد.

با معرفی این برنامه، Strategy برای خود انعطاف‌پذیری بیشتری به دست آورده است، اما تضادهای زیرین همچنان وجود دارد. این دیگر یک "معامله اهرمی بیت‌کوین" ساده نیست، بلکه به یک شرط‌بندی در مورد توانایی مدیریت فعال سرمایه تبدیل شده است.

آیا Strategy می‌تواند به طور مداوم "فروش بیت‌کوین"، "تکمیل ذخایر"، "انتشار اوراق بهادار"، "خرید سهام" و "حفظ ساختار سرمایه" را انجام دهد، در حالی که اطمینان حاصل کند که هیچ یک از این مراحل به دیگر بخش‌ها آسیب نمی‌زند؟

من شخصاً تمایلی به شرط‌بندی در این مورد ندارم.

سلب مسئولیت: این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی و برندینگ ارائه شده و به‌ منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌گردد. هیچ‌یک از رویدادها، جوایز، رویدادهای آنلاین یا اطلاعات مرتبط ذکرشده در اینجا نباید به‌عنوان توصیه، درخواست یا دعوت برای خرید، فروش، معامله یا هرگونه اقدام دیگر در رابطه با دارایی‌های رمزارزی یا استفاده از خدمات تلقی شوند. دارایی‌های رمزارزی با نوسانات بالایی همراه بوده و ممکن است منجر به زیان شوند. خدمات WEEX و رویدادهای آنلاین ممکن است در تمام مناطق در دسترس نبوده و مشمول قوانین، مقررات و شرایط احراز صلاحیت مربوطه هستند. شما مسئول رعایت قوانین محلی در استفاده از خدمات WEEX هستید و باید پیش از انجام هرگونه فعالیت مرتبط با ارزهای دیجیتال، ریسک‌های آن را به‌دقت بررسی کنید.